存量首套房貸利率下調(diào) 長久期債券性價比提升

　　8月31日，有關(guān)部門發(fā)布《關(guān)于降低存量首套住房貸款利率有關(guān)事項的通知》和《關(guān)于調(diào)整優(yōu)化差別化住房信貸政策的通知》。房地產(chǎn)放松政策持續(xù)加力提效，相關(guān)政策對銀行經(jīng)營和投資策略也會產(chǎn)生明顯影響。

　　存量首套房貸利率下調(diào)

　　影響銀行凈息差約3.38BP

　　“認(rèn)房不認(rèn)貸”政策擴(kuò)大了存量首套房貸利率下調(diào)政策的影響范圍。8月31日發(fā)布的《關(guān)于降低存量首套住房貸款利率有關(guān)事項的通知》規(guī)定，自2023年9月25日起，存量首套房貸利率可以通過借新還舊和直接協(xié)議變更利率兩種方式下調(diào)。政策涉及的存量首套房貸包括兩類：一是2023年8月31日前已發(fā)放的和已簽訂合同但未發(fā)放的首套房貸；二是借款人實際住房情況符合所在城市首套住房標(biāo)準(zhǔn)的房貸，由于各地均已落實“認(rèn)房不認(rèn)貸”政策，貸款時適用二套房貸利率，但后續(xù)賣掉一套，當(dāng)前只有一套住房的房貸利率也可以下調(diào)。8月25日，“認(rèn)房不認(rèn)貸”被納入“一城一策”工具箱。截至9月1日，北上廣深四大一線城市均已落地實施。此后部分剩余未落地的二線城市也紛紛加入。

　　新政要求下調(diào)后的房貸利率LPR的加點幅度不得低于原貸款發(fā)放時所在城市首套房貸利率政策下限。數(shù)據(jù)顯示，首套房貸利率明顯高于基準(zhǔn)利率的較高階段為2017年7月至2022年7月。截至目前已公示的各地近幾年政策利率下限中，利率下限最高的是北京LPR+55基點（2019.10至今），最低的是上海為LPR-20基點（2019.10.8-2019.11.20），其他大部分城市的利率下限通常采用全國統(tǒng)一利率下限：基準(zhǔn)利率的0.7倍（2017-2019.10）、LPR（2019.10-2022.5）和LPR-20BP（2022.5至今）。

　　據(jù)此我們測算，存量首套房貸利率下調(diào)幅度或集中在45BP-95BP區(qū)間，均值為65BP，其中可下調(diào)90BP左右的較高利率發(fā)生在2021年8月至2022年2月間。首套房貸利率較高期間，新增房貸規(guī)模約為12.26萬億元，據(jù)此計算可降低的利息規(guī)模為每年797億元，對應(yīng)銀行凈息差將下降3.38BP。截至2023年6月30日，銀行凈息差為1.74%。存量首套房貸利率下調(diào)全面推進(jìn)落實后，在不考慮其他因素情況下，銀行凈息差或進(jìn)一步下行至1.7%附近。這也是8月MLF超預(yù)期下調(diào)15基點后，5年LPR未調(diào)整，以及近期銀行紛紛下調(diào)存款利率的主要原因。

　　新政對于低能級城市影響或有限

　　8月31日發(fā)布的《關(guān)于調(diào)整優(yōu)化差別化住房信貸政策的通知》規(guī)定，首套房首付比例為不低于20%，二套房首付比例為不低于30%，以及二套房貸利率政策下限由LPR+60BP調(diào)整為LPR+20BP，加點下調(diào)40BP，具體落實仍然是因城施策。

　　我們預(yù)計，新政影響或主要集中在高能級城市，比如上海、北京等，政策對于低能級城市影響或有限。一是自2021年下半年以來，全國大部分城市持續(xù)放松房地產(chǎn)政策，包括放開限購限售政策。二是2022年以來差別化住房信貸政策持續(xù)優(yōu)化，70個大中城市中目前有46個可自主確定首套房貸利率下限。2022年5月15日，有關(guān)部門發(fā)布關(guān)于調(diào)整差別化住房信貸政策的通知，下調(diào)首套房貸利率政策下限為不低于LPR-20基點。2022年12月30日，有關(guān)部門建立新發(fā)放首套住房個人住房貸款利率政策動態(tài)調(diào)整長效機制，允許各地在房價同環(huán)比連續(xù)3個月下降的情況下突破全國房貸利率下限，自主設(shè)定。根據(jù)我們測算，截至最新7月數(shù)據(jù)，在70個大中城市中，符合自主確定利率下限的城市為46個。

　　預(yù)計本輪房地產(chǎn)修復(fù)周期強度或較弱

　　新政有助于釋放高能級城市被限制的部分剛需和改善型住房需求，但程度依然受各地政策的放松幅度影響。我們認(rèn)為，高能級城市房地產(chǎn)政策放松或以緩釋房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險為下限，以完成今年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)為上限。

　　緩釋房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險可能的標(biāo)準(zhǔn)或是不再新增出險房企。2023年前8個月，全國共有33家房企債券違約，其中5家為今年新違約房企；違約金額2471億元，占2022年全年違約金額的64.3%。今年違約房企中，民營企業(yè)20家，占比60%。近期的多項政策涉及穩(wěn)妥應(yīng)對房企風(fēng)險。8月27日有關(guān)部門指出，“房地產(chǎn)上市公司再融資不受破發(fā)、破凈和虧損限制”。8月31日，“金融支持民營企業(yè)發(fā)展工作推進(jìn)會”上王建軍指出，“深入實施民企債券融資專項支持計劃和支持工具。綜合運用股票、債券等多種工具，穩(wěn)妥應(yīng)對民營房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險”。

　　2023年以來房地產(chǎn)銷售和投資延續(xù)下行，拖累經(jīng)濟(jì)增長，房地產(chǎn)政策放松或以完成今年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)為上限。8月30城新房成交面積延續(xù)下行。7月房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計同比增速為-7.9%，降幅較6月擴(kuò)大0.7個百分點，拖累固定資產(chǎn)投資累計增速。在外貿(mào)走弱的背景下，擴(kuò)內(nèi)需的重要性提高。因此，我們預(yù)期如果當(dāng)前政策效果不及預(yù)期，房地產(chǎn)政策或仍有放松空間，比如進(jìn)一步放松限購、降低交易稅費等。另一方面，“房住不炒”仍然是房地產(chǎn)行業(yè)的監(jiān)管原則，且當(dāng)前房地產(chǎn)行業(yè)供需關(guān)系出現(xiàn)深刻變化，因此預(yù)計本輪房地產(chǎn)修復(fù)周期強度或較弱。

　　銀行自營的投資策略選擇

　　基于上文分析，新政將從兩個方面影響債券收益率。一方面，存量首套利率下調(diào)和二套利率下限下調(diào)，從銀行資產(chǎn)比價來看或利多債券收益率下行，長久期債券性價比提升。另一方面，政策將在一定程度上拉動房地產(chǎn)銷售和信貸投放，緩解銀行“資產(chǎn)荒”壓力，對債市產(chǎn)生利空沖擊。9月1日，10年期國債活躍券收益率受此影響上行3.8BP，至2.625%。

　　受一級供給沖擊、匯率壓力等多重因素影響，8月下半月資金價格持續(xù)偏貴，制約債券收益率下行空間，提升市場對利空信息的敏感度。跨月后資金面或出現(xiàn)階段性下行，但月中月末的擾動依然較多。在此背景下，9月債市或?qū)⒊掷m(xù)受到來自基本面預(yù)期和政策面的利空影響。建議9月采取防守策略，保持流動性和充足的籌碼，在收益率高點增加長久期債券配置。

　　風(fēng)險提示：政策及效果超預(yù)期，流動性收緊超預(yù)期、經(jīng)濟(jì)恢復(fù)超預(yù)期等。

　　（江南農(nóng)村商業(yè)銀行 智研江南 吳越）

　　聯(lián)系人：蔣丹 0519-89995126）

　　免責(zé)聲明

　　本報告由江蘇江南農(nóng)村商業(yè)銀行提供，僅供本公司客戶使用。本報告僅在相關(guān)法律許可的情況下發(fā)放，所提供信息均來自公開渠道。本公司盡可能保證信息的準(zhǔn)確、完整，但不對其準(zhǔn)確性或完整性做出保證。

　　本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發(fā)布本報告當(dāng)日的判斷，相關(guān)的分析意見及推測可能會根據(jù)后續(xù)發(fā)布的研究報告在不發(fā)出通知的情形下做出更改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。

　　市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。本報告中的信息或所表述的意見僅供參考，不構(gòu)成對任何人的投資建議。投資者不應(yīng)將本報告視為做出投資決策的唯一參考因素，亦不應(yīng)認(rèn)為本報告可以取代自己的判斷，本公司、本公司員工或者關(guān)聯(lián)機構(gòu)不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內(nèi)容所引致的損失負(fù)責(zé)。

　　本報告版權(quán)僅為本公司所有，未經(jīng)書面許可，任何機構(gòu)和個人不得以任何形式翻版、復(fù)制、發(fā)表或引用。如征得本公司同意進(jìn)行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內(nèi)使用，且不得對本報告進(jìn)行任何有悖原意的引用、刪節(jié)和修改，否則由此造成的一切不良后果及法律責(zé)任由私自引用、刊發(fā)者承擔(dān)。

　　本公司對本免責(zé)聲明條款具有修改和最終解釋權(quán)。